美债收益率逆势上扬：美联储降息为何未能控制形势？

　　在美联储频繁降息的背景下，美国国债市场却表现出极不寻常的反应。美债收益率不仅没有下降，反而持续攀升。这种背离现象自上世纪90年代以来从未见过，其背后的含义也引发了各界的广泛讨论。从乐观的经济信心解读，到所谓“债券义警”对国债控制能力的担忧，不同观点交织，市场形势复杂。

　　美国总统特朗普一直认为，快速降息将导致美债收益率下降，并借此压低抵押贷款和信用卡利率。然而，债券市场并未完全认同这一观点。随着特朗普即将更替美联储主席鲍威尔，人们担忧美联储可能因政治压力而采取更激进的宽松政策，进而损害其独立性，最终推高通胀和美债收益率。

　　自2024年9月以来，美联储将联邦基金利率从多年高位大幅下调，累计降息150个基点，目前已处于3.75%-4%区间。市场普遍预测，本周三美联储将再次降息25个基点，并预计明年还将有两次各25个基点的降息，使基准利率降至3%-3.25%。尽管如此，10年期和30年期美债收益率却分别上升了近0.5个百分点和0.8个百分点，远超市场预期。

　　一般来说，美联储调整短期利率会直接影响长期债券收益率。但在过去几十年中，只有1995年和1998年两次特殊情况，当时美联储降息75个基点，而10年期美债收益率的变动幅度远小于当前。摩根大通全球利率策略主管杰伊·巴里分析，首先，2023年底市场已经提前消化了宽松预期，因此此次降息的影响被削弱；其次，美联储选择在通胀仍偏高的情况下大幅降息，实际上降低了美国经济衰退的风险，从而限制了美债收益率的下行空间。

　　同时，投资者对期限溢价（即长期债券的风险补偿）的变化也感到担忧。根据纽约联储的估算，自降息周期开始以来，期限溢价已上升近1个百分点。这表明市场对未来可能出现的高通胀或财政赤字等风险的担忧加剧。Bianco Research总裁吉姆·比安科指出，市场对美联储的政策感到关切，认为其在通胀仍高于目标水平时继续降息已经“走得过于远”。他警告，如果继续降息，抵押贷款利率可能会再次大幅上升。

　　此外，市场对特朗普可能影响美联储政策的担忧也不容忽视。相比前几任总统尊重美联储独立性的做法，特朗普倾向于施压政策制定者以实现政治目标。白宫国家经济委员会主任凯文·哈塞特，作为特朗普的忠诚支持者，是接替鲍威尔的热门人选，这进一步增加了外界对政策不确定性的忧虑。

　　Markets Live策略师埃德·哈里森认为，当前的经济环境正逐步回归到全球金融危机前的正常利率体系。他解释说，2%的实际回报加上2%的美联储通胀目标，构成了4%的长期收益率底线。如果经济增长强于预期，则这一数字还会进一步上升。因此，降息并不一定会带来更低的美债收益率。

　　尽管美债收益率走势令人担忧，但更广泛的债券市场仍保持相对稳定。过去几个月，10年期美债收益率一直维持在4%左右，盈亏平衡通胀率也未出现显著波动。这表明市场对美联储可能引发通胀飙升的担忧或许被夸大了。PGIM固定收益首席投资策略师罗伯特·蒂普则认为，这是一次远离金融危机后低利率时代的回归，全球经济正在进入一个更加正常的利率环境。

　　标准银行十国集团（G10）货币策略主管史蒂文·巴罗指出，当前美联储对长期美债收益率的影响力有限。他提到，这让人想起了“格林斯潘之谜”的时代——当时美联储主席艾伦·格林斯潘对长期收益率的异常表现感到困惑。格林斯潘的继任者伯南克认为，当时的低长期收益率是因为大量海外储蓄流入美国国债市场。如今形势逆转，全球主要经济体政府借贷过多，导致长期收益率结构性上无法下降。巴罗强调：“长期收益率可能已经进入了一种无法再大幅回落的状态。最终，决定长期利率的并非美联储，而是更广泛的资金供需关系。”